The Stability of the Banking Sector: Dealing with Marketability and Complexity

Arnoud W. A. Boot University of Amsterdam ; Centre for Economic Policy Research (CEPR).
Matej Marinč Faculty of Economics, University of Ljubljana ; Amsterdam Center for Law & Economics (ACLE), University of Amsterdam.


This paper focuses on the proliferation of financial innovations as a decisive force affecting the stability of the financial services industry. A fundamental feature of more recent financial innovations is their focus on augmenting marketability which makes banks and financial markets more intertwined. We argue that the more intertwined nature of banks and financial markets adds complexity and induces opportunistic decision making and herding. In doing so, it has exposed banks to the boom and bust nature of financial markets and has augmented instability.

Building on this, the paper discusses whether capital regulation and market discipline might be effective at countering the elevated instability. We will argue that market forces might be at odds with financial stability and point at institutional and regulatory changes that might be needed. In particular, structural remedies are advocated in order to reduce the complexity of financial institutions.


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Footnotes

1   Voir, par exemple : la titrisation et les produits connexes tels que les CDS (credit default swaps) et les CDO (collateralized debt obligations).

2   La prise de risque peut également devenir plus cyclique. Par exemple, la demande pour les tranches seniors des structures titrisées a été importante en dépit de leur forte sensibilité à une mauvaise conjoncture économique (Coval, Jurek et Stafford, 2009). De deux choses l’une : soit les investisseurs ont été attirés par les notes élevées de ces instruments, soit ils ne demandaient qu’à endosser le risque systémique. Et cela a été un phénomène à l’échelle de tout le secteur. Haensel et Krahnen (2007) ont montré, à l’aide d’une série de données sur les CDO européens, que les banques qui avaient émis des CDO avaient accru leur risque systémique.

3   Pour reprendre les propos de Shin (2009, p. 110) : « Dans un système financier moderne axé sur le marché, la situation du secteur bancaire et celle du marché financier ne devraient pas être envisagées séparément. » Demirguc-Kunt et Detragiache (2005) ont attiré l’attention sur les risques inhérents à l’euphorie collective et souligné le fait que plus l’essor économique dure longtemps, plus une crise a (finalement) de chances de survenir (Llewellyn, 2010 ; Woolley, 2010). Adrian et Shin (2010) ont mis en évidence l’influence que peut avoir la santé des marchés financiers sur l’effet de levier (qui augmente) et sur le financement (qui devient plus fragile et à plus court terme) : ces deux activités ont tendance à générer des tensions lorsque les conditions du marché se détériorent.

4   Un marché complet signifie que les investisseurs ou les consommateurs peuvent « contracter » en se basant sur n’importe quelle situation future imaginable du monde et ainsi créer une répartition optimale. Dans le contexte des fonds d’investissement spéculatifs, par exemple, ce type de marchés complets permet aux investisseurs de neutraliser tout risque lié à un quelconque État du monde auquel ils pourraient être confrontés. Cela signifie que les investisseurs peuvent précisément adapter les revenus de leurs placements à leurs préférences dans tout État du monde. On ne peut pas automatiquement supposer qu’introduire de nouveaux titres sur des marchés incomplets qui fournissent aux investisseurs de plus grandes possibilités de répartition est par définition créateur de valeur. Elul (1995) a montré qu’ajouter un nouveau titre pouvait avoir des « conséquences presque arbitraires sur les utilités des agents ».

5   Si certaines frictions – comme les coûts de transaction – entravent la répartition optimale du capital, alors les innovations financières qui les réduisent semblent optimales (Tufano, 2003). Dans cette interprétation positive, les innovations telles que les CDS ou les CDO favorisent une répartition optimale en réduisant le coût de la diversification et de la redistribution du risque. Néanmoins, comme l’ont fait remarquer Posen et Hinterschweiger (2009), pendant la période allant de 2003 à 2008, la croissance des dérivés négociés de gré à gré (OTC – over-the-counter) a été douze fois supérieure à celle des investissements réels (300 %, contre 25 %). Et après 2006, les investissements réels ont stagné, alors que les dérivés d’OTC ont indubitablement augmenté plus vite que jamais. Même si cela n’écarte pas le fait que la prolifération de ces instruments financiers aurait également pu être bénéfique plus tard, au cours de la période de boom, les conséquences négatives sur la robustesse du système financier – observées en 2007-2009 – tendent à réfuter cela.

6   De nouveaux titres sont parfois introduits pour aider à surmonter les asymétries d’information. La créance de dette, même s’il ne s’agit pas réellement d’un titre nouveau, illustre bien cela. Ce type de créances peut fournir du financement à un coût moindre que celui de l’émission d’actions, parce qu’elle est moins sensible à l’information (Hennessy, 2009 ; Myers et Majluf, 1984). Une créance de type action pâtirait du problème du marché aux lemons (voitures d’occasion) (Akerlof, 1970). Alternativement, en cas de problèmes de vérification, les coûts anticipés de la vérification pour un contrat de dette sont limités puisque dans la plupart des cas, la société peut rembourser et le fera (aucune vérification n’est nécessaire) (Gale et Hellwig, 1984 ; Tirole, 2006). La littérature sur la conception de titres fournit plusieurs autres exemples : ainsi, les obligations convertibles peuvent fournir aux porteurs d’obligations une protection contre le comportement de recherche du risque des actionnaires. D’autres ont soutenu que l’octroi de droits pouvait contribuer à résoudre le problème du marché aux lemons (Balachandran, Faff et Theobald, 2008 ; Heinkel et Schwartz, 1986).

7   Gabaix et Laibson (2006) analysent comment les producteurs (c’est-à-dire les sociétés de services financiers) peuvent exploiter les consommateurs non informés en présentant de manière erronée les attributs. D’après Carlin (2009), la complexité est ajoutée pour décourager la production d’information, destinée à faciliter l’expropriation des investisseurs. Henderson et Pearson (2009) montrent comment les innovations peuvent être conçues pour tromper les acteurs du marché et être à l’origine de sérieux dommages.

8   Parlour et Plantin (2008) ont analysé les cessions de prêts. Selon eux, les banques comparent les bénéfices des cessions de prêts (sous forme d’une flexibilité supplémentaire pour rapidement redéployer le capital des banques) avec les inconvénients (diminution des motivations à exercer un contrôle). Ils ont montré que les cessions de prêts conduiraient à un nombre excessif d’opérations sur des titres très bien notés et à un manque de liquidité des titres mal notés. Les ratios de fonds propres pondérés en fonction du risque peuvent contribuer à apporter de la liquidité à des titres faiblement cotés.

9   Tant que le dynamisme était présent, l’appétit du marché ne pouvait être assouvi et il y avait beaucoup d’argent à gagner en faisant tourner à pleine vitesse les « machines à reconditionner ». L’empressement des agences de notation à accorder de bonnes notes y a clairement contribué (White, 2010). Du coup, les institutions financières ont adapté leur gamme d’activités à ces activités liées au marché.

10   Voir également : Shleifer et Vishny (2010).

11   Remplacer le financement par les dépôts des particuliers par le financement de gros sur les marchés a également exposé les banques à un risque supplémentaire de liquidité. Huang et Ratnovski (2011) ont montré que la face cachée de la liquidité se traduisait par des motivations réduites des fournisseurs de financements de gros à contrôler leurs banques et que cela pourrait déclencher une liquidation inefficace ; voir également : Acharya, Gale et Yorulmazer (2011). La principale menace que constitue un retrait massif des dépôts pourrait ne plus émaner des dépôts à vue, comme le suggèrent Diamond et Dybvig (1983), mais plutôt des financiers de gros ou des emprunteurs de banques qui réduiraient leurs engagements de crédit (Gatev, Schuermann et Strahan, 2009 ; Ivashina et Scharfstein, 2010).

12   Cette discussion concerne également la question plus générale de gouvernance d’entreprise que constituent les droits des actionnaires sur le marché financier. Dans une étude connexe de Boot, Gopalan et Thakor (2008), l’accent est mis sur la nécessité d’avoir quelques actionnaires stables. La liquidité que procurent les marchés des valeurs mobilières peut être à l’origine de changements constants de propriété, de sorte qu’il n’est pas possible d’établir de liens stables et durables avec les actionnaires. Le soutien et l’engagement envers une stratégie peuvent alors s’affaiblir et devenir plus désordonnés. Cela peut rendre les sociétés plus sensibles aux pressions à court terme des marchés financiers. Bhide (1993) soutient que la liquidité des marchés de valeurs mobilières peut avoir une face cachée en ce que ces marchés complètement liquides encouragent la propriété diffuse et que cela peut saper les motivations à contrôler. De ce fait, la mainmise des entreprises sur les gestionnaires peut se relâcher. Les motivations de contrôle nécessitent généralement une participation plus importante et plus durable dans une société et pourtant, cela est en contradiction avec la liquidité. Bolton et Von Thadden (1998) ont montré que la liquidité globale du marché de valeurs mobilières peut en fait bénéficier de la présence simultanée de quelques détenteurs de blocs de titres. La face cachée de la liquidité et la possibilité de changements rapides dans la répartition des actifs sont liées au travail de Myers et Rajan (1998), qui mettent l’accent sur le fait que la liquidité des actifs bancaires est utile en ce qu’elle réduit la substitution d’actifs et l’aléa moral. La face cachée de la négociabilité est également présente dans les travaux économiques qui mettent l’accent sur le fait que la création de marchés (provisoires) et de possibilités de négociation n’est pas nécessairement une bonne chose ; voir, par exemple : l’étude de Jacklin (1987) dans le contexte du lissage intemporel de Diamond et Dybvig (1983).

13   Hellwig (2008) attire l’attention sur la crise bancaire, qui a suivi la déréglementation de 1971 au Royaume-Uni (levée de l’encadrement du crédit), ainsi que sur la crise de 1992, qui a suivi la déréglementation du milieu des années 1980 en Suède.

14   Il ne faut pas en conclure que le principe d’indifférence de la structure du capital s’applique aux banques. Comme chacun le sait, il peut y avoir des frictions qui provoquent des déviations du modèle M & M. Pourtant, la notion générale selon laquelle le coût du capital est affecté par le risque auquel le capital est exposé est difficile à réfuter (Admati et al., 2011). La question de savoir à quel point le secteur bancaire est spécifique, en particulier avec son rôle dans la transformation de la liquidité, demeure sujette à débat. D’autres théories sur la structure financière des banques se concentrent sur le rôle de régulateur qu’exercent les financements fragiles et à court terme (Calomiris et Kahn, 1991 ; Diamond et Rajan, 2001). L’idée ici est qu’une dette fragile discipline une banque (c’est-à-dire qu’elle se comportera bien afin d’éviter les retraits massifs de dépôts). Pourtant, comme le soutient Shin (2009), une telle structure financière serait hautement déstabilisante, en particulier si l’on tient compte des événements exogènes à l’échelle du secteur (au-delà du contrôle individuel d’une banque) qui peuvent déclencher une crise de confiance parmi les financiers. Ce genre de dettes fragiles provoquerait alors une sérieuse crise de la liquidité dans le secteur.

15   Plusieurs exemples tirés de la crise financière de 2007-2009 démontrent les risques associés à la croissance rapide des banques. La banque islandaise Landsbanki a connu une croissance extraordinaire aux Pays-Bas et au Royaume-Uni en proposant des comptes d’épargne Icesave en ligne avec des taux d’intérêt intéressants. En seulement cinq mois de présence aux Pays-Bas, elle avait collecté 1,7 Md€ sur environ 130 000 comptes (de Moor, du Perron et Krop, 2009, p. 54 et 56). L’effondrement de Landsbanki qui a suivi a provoqué un conflit diplomatique entre l’Islande et le Royaume-Uni, ainsi qu’entre l’Islande et les Pays-Bas. De la même façon, ING s’est développée de façon agressive aux États-Unis avec sa filiale ING Direct. Les dizaines de millions de dollars en dépôts qui avaient été acquis sur le marché américain devaient être investis localement avec quelques exigences liées au marché du logement. Avec peu de présence physique aux États-Unis, des investissements massifs ont été faits en prêts hypothécaires Alt-A qui ont été remis en question dans la débâcle financière de 2007-2009. ING a alors eu besoin du soutien du gouvernement néerlandais.

16   La « notion de prix fixe » implique que les banques peuvent être tentées de répondre à des exigences plus fortes en matière de fonds propres par une augmentation du risque, à moins que ce risque ne soit pleinement pris en compte dans les exigences de capital fondées sur le risque. En fait, cela peut contribuer à expliquer l’augmentation rapide du risque préalable à la crise, lorsque le secteur bancaire était considéré comme étant correctement capitalisé.

17   Haldane, Brennan et Madouros (2010) attirent également l’attention sur les distorsions causées par le filet de sécurité implicite (assurance-dépôt) et/ou explicite (too big too fail).

18   Decamps, Rochet et Roger (2004), Goyal (2005) et Barth, Caprio et Levine (2004) soutiennent ces idées.

19   On remarque également qu’un ajustement à la baisse de la notation de crédit peut faire office d’élément déclencheur qui peut, à lui seul, déstabiliser une institution. Un déclassement pourrait provoquer une sorte de désengagement des investisseurs. Par exemple, beaucoup d’investisseurs institutionnels ne sont autorisés à investir que dans des titres bien notés. Un déclassement vers une note inférieure pourrait donc conduire à un exode massif. Ces problèmes sont loin d'être insignifiants. Les notations de crédit peuvent aussi jouer un rôle en tant que points focaux des marchés financiers, contribuant ainsi à harmoniser les opinions au sein des marchés financiers et à réduire la fragilité (Boot, Milbourn et Schmeits, 2006).

20   Il serait intéressant de savoir si la discipline de marché peut contribuer à limiter les risques systémiques ou bien si les réponses du marché ne font qu’amplifier de tels risques (Flannery, 1998).

21   Comme le conclut Bliss (2003) : « Jusqu’à ce que les problèmes de complexité soient résolus, seul le hasard permettra de découvrir qu’une grande institution financière complexe est encore suffisamment solvable ou qu’elle est en détresse. »

22   D’après Ng (2007), les banques en Nouvelle-Zélande sous-traitent généralement une partie de leurs activités à des fournisseurs de services indépendants ou apparentés et aussi bien dans le pays qu’à l’étranger. La prédominance en Nouvelle-Zélande de banques détenues par des sociétés-mères basées à l’étranger, qui fournissent de nombreux services à leurs filiales, signifie que la sous-traitance transfrontalière par des apparentés est particulièrement pertinente. La politique de sous-traitance nécessite un important conseil d’administration de la banque afin de maintenir un contrôle juridique et pratique sur toutes les fonctions sous-traitées, de sorte que la banque reste en mesure de continuer à jouer son rôle essentiel de soutien de l’activité financière dans l’économie, à la fois en période normale et (particulièrement) en période de crise. La Reserve Bank applique cette politique avec une certaine souplesse afin de s’adapter aux circonstances particulières de chaque banque. Cette politique permet ainsi de s’assurer que le système bancaire reste capable d’éviter les crises et renforce la capacité de la Reserve Bank à gérer une crise financière, tout en permettant au système financier de profiter des avantages que procure une participation des banques étrangères.

23   Nous pouvons également identifier des mesures structurelles potentielles à mettre en place dans le fonctionnement des marchés financiers ; par exemple, l’introduction de contreparties centrales afin de réduire le risque de contrepartie sur les marchés de gré à gré. Cela pourrait contribuer à limiter la contagion. L’accent est mis dans cet article sur les institutions financières, et moins sur le fonctionnement des marchés. Comme nous le verrons, nous préconisons un aménagement global de la réglementation et du contrôle, qui comporterait des mesures visant à réduire le risque de contrepartie.

24   L’Act est plus large. Il vise à étendre ces mesures à d’autres institutions financières importantes (et pas seulement aux banques) et cherche également à s’attaquer au problème des produits financiers dérivés.

25   L’autre évolution réglementaire digne d’intérêt a été l’abrogation en 1994 du McFadden Act (avec l’adoption du Riegel-Neal Interstate Branching Efficiency Act) qui a supprimé les restrictions en matière d’implantation de succursales dans d’autres États.

26   Pour une discussion sur l’intervention opportune et son interaction avec les préoccupations systémiques, voir : Wall (2003).

27   Comme cela a été dit dans la deuxième partie, l’illusion de considérer que le coût du capital est plus ou moins fixé à un haut niveau peut pousser les banques à avoir une gestion basée sur la maximisation du rendement des capitaux plutôt que sur la maximisation de ce même rendement corrigé des risques (et ce faisant, rétablir un fort rendement des capitaux sur une base de capitaux dorénavant plus large).

28   Cet effort de recherche devrait également se concentrer sur le positionnement du secteur financier vis-à-vis de la sphère réelle de l’économie. Au cours des vingt dernières années, le secteur financier a enregistré une croissance beaucoup plus importante que celle du secteur réel (OECD, 2009). Dans quelle mesure cette croissance est-elle créatrice de bien-être (Haldane, Brennan et Madouros, 2010) ? Ou bien, le secteur réel a-t-il été victime d’un effet d’éviction ?


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