How the US Dollar Becomes an International Currency?

Michel Lelart Directeur de recherche émérite au CNRS, Laboratoire d’économie d’Orléans. Contact : michel.lelart@wanadoo.fr.


The US dollar is not like any other national or regional currency; it is also an international one. More precisely, it becomes an international currency each time it is transferred by a US resident to a non-resident.

This paper analyses all the transactions that are summarized in the US balance of payments, which is presented as the balance sheet of a bank that creates money. It also contrasts these money-creation mechanisms with the conventional intermediation mechanisms. The analysis is then carried to the level of stocks that appear in the International Investment Position of the United States. Finally, this paper presents the evolution of the flows and stocks of the creation of the US international currency, notably in the context of the effects of the 2008-2009 financial crisis.


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Footnotes

Laboratoire d’économie d’Orléans (LEO), université d’Orléans.

1   Les revenus perçus par les États-Unis sur leurs investissements directs se sont élevés en 2011 à 10,2 %. Les revenus qu’ils ont perçus sur leurs investissements de portefeuille n’ont atteint que 3,25 %.

2   Il peut arriver qu’un investissement prenne la forme d’une acquisition de biens réels (usine, matériel…). Mais les biens achetés ne sont qu’une composante d’un projet plus vaste qui n’a été décidé qu’en prenant en compte sa rentabilité financière. Et ils ne sont pas importés aux États-Unis, ils sont utilisés sur place.

3   Les lignes indiquées correspondent à la balance des paiements américaine telle que publiée par le département du Commerce.

4   Sauf dans le cas d’accords de swaps conclus avec un pays étranger. Nous en parlerons.

5   La différence constatée ci-dessus (98 Md$) ne correspond pas aux erreurs et omissions (219 Md$) du fait des ajustements que nous avons effectués pour déterminer la création de dollars, à propos notamment des opérations en devises et des crédits commerciaux.

6   Département du Commerce (2007, p. 38). Ce n’est pas un pourcentage bien significatif puisqu’il revient à comparer ce montant au solde des opérations courantes qui correspond, aux erreurs et omissions près, à la différence entre les engagements et les avoirs.

7   Département du Commerce (2007, p. 40). C’est pourquoi les positions créancières ou débitrices des contractants ne sont pas uniquement des créances et des dettes.

8   Un résumé de cette thèse a été publié par les trois auteurs dans leur célèbre article de The Economist du 5 février 1966. Cf. aussi Lelart (1976, pp. 93-97).

9   C’est également ce qui se passe lorsque des auteurs calculent et commentent la différence entre les acquisitions et les émissions de titres par les États-Unis (par exemple, McCauley et McGuire, 2009, p. 86). Il est un cas où la compensation peut se faire, c’est à propos des opérations sur les produits financiers dérivés. Mais nous avons vu le peu de signification qu’avait la variation nette des positions créditrices et débitrices. On peut aussi compenser l’ensemble des avoirs et des engagements à une date donnée pour calculer une « position financière nette », mais celle-ci a un sens bien précis, comme nous allons le voir.

10   On sait que les investissements de l’année sont affectés, quand ils sont pris en compte dans la position financière, d’un ajustement lié aux variations de prix ou au taux de change. Le chiffre précédent et le suivant sont donnés dans département du Commerce (2011, p. 121).

11   Dans le cas où les investissements effectués feraient l’objet d’une cession à des résidents américains qui, en réglant cette transaction, transféreraient des dollars à des non-résidents. Mais si cette cession se fait au profit de non-résidents, les dollars ne font que circuler entre deux non-résidents.

12   Après les mêmes ajustements que nous avons effectués pour les flux. Parmi les engagements du secteur privé américain (1 366 Md$), 748 Md$ sont envers le secteur privé étranger parmi lesquels 491 Md$ seulement en dollars. Parmi les engagements du secteur bancaire américain (3 885 Md$), 3 707 Md$ sont envers le secteur privé étranger parmi lesquels 3 152 Md$ sont en dollars. Sans données plus précises, on peut supposer que les engagements envers les banques centrales (618 Md$ et 178 Md$) sont tous en dollars. Mais nous n’avons pas tenu compte des positions relatives aux produits financiers dérivés pour les mêmes raisons que nous n’avons pas tenu compte du solde de ces opérations quand nous avons étudié les flux.

13   La contrepartie a été inscrite dans les avoirs publics autres que les réserves officielles (ligne 49). Ce compte enregistre la variation des avoirs en devises détenus par le gouvernement.

14   Et 1 000 Md$ en 2011. La sortie de dollars va-t-elle retrouver son rythme, une augmentation sensible mais irrégulière ?

15   C’est parce que les sorties de dollars se sont accélérées (23 Md$ en 1971, sans doute dès les deux premiers trimestres) que le président Nixon a pris sa décision le 15 août 1971.

16   En fait, c’est la balance commerciale qui est fortement déficitaire, ainsi que les transferts. Mais les services et les revenus des capitaux sont toujours excédentaires.

17   Il s’agissait alors du déficit de leur « balance des liquidités », qui isolait leurs avoirs officiels et leurs engagements liquides, ceux-ci augmentant plus vite que ceux-là.


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