Real Estate and Business Cycle: Lessons from the Great Recession

Xavier Timbeau Sciences Po. Contact : xavier.timbeau@sciencespo.fr.


Real estate plays a major role in business cycles through three main channels. The first one is housing investment, the second one is a financial accelerator by which the increase of real estate prices leads to an increase in households debt for which its serves as a collateral. Finally, the third channel is a wealth effect. This articles explores these three channels in the main OECD countries relying on national accounts, wealth accounts and detailed consumption data. We show that the first channel differs among the various countries, the accelerator is found in all. The wealth effect is real in periods of rational bubbles.


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Footnotes

1   On ne distingue pas dans cet article les composantes construction de nouveaux bâtiments et entretien ou rénovation de bâtiments existants. La formation brute de capital fixe résidentiel agrège ces différentes composantes qui peuvent avoir des dynamiques propres, mais qui, à ce stade de l’analyse, peuvent être confondues, notamment parce que les ménages sont à l’origine de ces investissements et mobilisent les mêmes instruments financiers. Ils mobilisent également le même secteur productif. Notons que Leamer (2007) considère un secteur sensiblement plus large puisqu’il inclut également la construction d’infrastructures et de bâtiments non résidentiels.

2   La définition de la production potentielle par l’OCDE est la production non inflationniste permise par les facteurs de production et la technologie disponible. La méthode empirique est celle d’une fonction de production estimée sur données agrégées qui définit ainsi une frontière de production.

3   Il conviendrait de considérer ici le passif lié à l’immobilier des ménages, mais pour des raisons de comparaisons internationales et de disponibilité des données sur des longues périodes, nous assimilons le passif « immobilier » à la dette bancaire des ménages. Dans les pays où les données sont disponibles, cette approximation apparaît valide. Ainsi, la hausse importante de la dette des ménages dans la plupart des pays considérés ici est largement (plus de 90 %) liée à une hausse de l’endettement bancaire pour l’immobilier. Notons que les volumes échangés entre ménages et les volumes construits peuvent différer très significativement d’un pays à l’autre. Nous n’explorons pas ici ces nuances.

4   Dans la plupart des pays, la hausse des prix de l’immobilier conduit à emprunter plus à l’occasion d’un achat dans l’ancien ou d’un terrain pour y construire ; en théorie, la pratique de contraintes du type « dette/revenu » ou « service de la dette/revenu » pourrait briser ce lien. Dans les pays où ces pratiques sont courantes (comme la France), elles s’avèrent suffisamment souples. Dans certains pays, l’extraction hypothécaire permet d’accroître la dette dès que la valeur de l’actif augmente.

5   La source employée ici est la base de données compilée par la BRI. Il s’agit de données concernant l’immobilier résidentiel ancien. Des données agrégeant les prix du neuf et de l’ancien seraient pertinentes sur une longue période et en comparaison internationale.

6   Rappelons les principaux : échantillons des prix et des loyers, complétude des marchés de location, taux d’intérêt effectivement payés par les ménages, prise en compte de la fiscalité et de la dépréciation du capital, valorisation des risques divers.

7   Neufs lorsqu’il s’agit d’investissement, ancien lorsqu’il s’agit de l’évolution des prix immobiliers. La valeur du foncier constitue cependant un facteur commun entre ces deux marchés.


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