Blockchain and Financial Intermediation

Marianne Verdier ** Chercheur, CRED (TEPP), Centre de recherches en économie et droit ; professeur d'économie, Université Paris II Panthéon Assas ; co-fondatrice, Chaire de recherche finance digitale. Contact : marianne.verdier@gmail.com.


Download PDF Format


Footnotes

1   Pour des contributions très complètes en français sur les applications de la blockchain en finance, voir Collomb et Sok (2016) et le rapport de Paris Europlace (2017). Pour une synthèse sur les enjeux économiques de la blockchain, voir Gans et Catalini (2017) et Waelbroeck (2017).

2   Le sigle DLT fait référence à l'expression « Distributed Ledger Technology » en anglais. Tous les registres distribués ne sont pas forcément structurés en chaînes de blocs.

3   Selon Davidson et al. (2016), les premiers registres comptables sont apparus à Venise au xve siècle. Les registres ont été digitalisés au xxe siècle et sont restés centralisés jusqu'à l'apparition de la blockchain en 2008.

4   L'article décrivant le protocole Bitcoin a été publié en 2008 sous le pseudonyme de Sakamoto. Le premier bloc de transactions en bitcoins a été créé en janvier 2009.

5   Par extension, une blockchain particulière désigne un réseau et son protocole de fonctionnement.

6   Il s'agit d'une technologie générique au sens de Bresnahan et Trajtenberg (1995), pouvant être utilisée dans de nombreux secteurs d'activités (voir Buterin, 2015).

7   On rencontre également le terme « cryptomonnaie », traduction française du mot « cryptocurrencies » en anglais. Le journal officiel recommande l'usage du terme « cybermonnaie ».

8   Il existe une vaste littérature tentant de mesurer la valeur informationnelle associée à l'activité des banques (voir Freixas et Rochet, 2008, chapitre 2).

9   Voir aussi Babbitt et Dietz (2015) pour une définition de la cryptoéconomie.

10   Noter que le nom du protocole Bitcoin s'écrit avec un B majuscule, tandis que le nom de la cybermonnaie bitcoin s'écrit avec un b minuscule. Le bitcoin est l'une des cybermonnaies associées au protocole Bitcoin. Pour une revue de la littérature sur le bitcoin, voir Böhme et al. (2015) et Halaburda et Sarvary (2015).

11   L'état du système à un instant T est caractérisé par une collection d'UTO (unspent transaction output), soit des unités de transactions non dépensées.

12   L'algorithme ECDSA (Elliptic Curve Digital Signature Algorithm) permet de générer une clé privée, une clé publique à partir de la clé privée et une adresse bitcoin à partir d'une clé publique. L'usage d'une paire de clés privée et publique permet de chiffrer et de déchiffrer un message selon un principe de cryptographie asymétrique. Actuellement, par exemple (et pas uniquement), il est possible de générer des clés sur les sites des portefeuilles de bitcoins.

13   Notons que le registre garde trace de tous les transferts, mais pas des soldes comme dans les comptes bancaires traditionnels. Il existe également des solutions multisignatures permettant de demander plusieurs clés potentiellement détenues par différents usagers pour réaliser une transaction.

14   Pour plus de détail, voir Halaburda et Sarvary (2015).

15   Source : coinmarketcap.com.

16   Les altchains utilisent les briques élémentaires du protocole Bitcoin, avec parfois une autre cybermonnaie ou des jetons comme mécanisme de paiement, mais n'ont pas pour objectif d'être une cybermonnaie. Par exemple, Namecoin utilise le protocole Bitcoin pour créer des noms de domaines en « .bit » décentralisés et ne pouvant être censurés par une autorité centrale, contrairement au Domain Name System.

17   Le consortium R3 réunissant plus d'une quarantaine de banques cherche actuellement à développer des solutions communes d'échanges de titres financiers. Par exemple, la blockchain Corda est utilisée dans le cadre d'un projet pilote pour échanger des obligations. On peut citer aussi les sociétés Chain ou Digital Asset Holding. Ces start-up mettent en place des solutions reposant sur la blockchain pour gérer des crédits syndiqués, des opérations sur le marché des changes, ou de règlement d'opérations sur titres et dérivés.

18   Ils ne permettent néanmoins que de garantir l'exécution d'un contrat et ne forment donc pas un contrat au sens juridique du terme (Art. 1101, C. Civ).

19   Ethereum a développé une blockchain disposant d'un langage de programmation turing-complet, ce qui signifie que toutes les fonctions utiles peuvent y être programmées. Le langage offre notamment la possibilité d'écrire des boucles, ce qui n'est pas possible dans le protocole Bitcoin, ce qui oblige à répéter des instructions de façon inefficace.

20   Il est aussi possible de programmer des smart contracts sur le bitcoin. Par exemple, la start-up Blockstream a créé un système permettant de programmer des smarts contracts sur le protocole en utilisant des chaînes de blocs parallèles appelées « side chains ».

21   Adhami et al. (2017) analysent un échantillon de 253 ICO survenues entre 2014 et août 2017. Le projet Tezos consiste à développer une blockchain alternative à bitcoin et Ethereum, reposant sur un système de gouvernance différent.

22   Selon Hubert de Vauplane, il y a des conseillers, des investisseurs et des fonds spécialisés (Polychain), des prestataires de services fournissant des informations (Cryptocurrency Market Capitalization), des agences de rating (ICO rating), des places de marchés (Kraken), des market makers (Cumberland Minding), des cabinets d'avocats spécialisés (Cooley), des dépositaires de tokens (Ledger). L'AMF a lancé une consultation publique en octobre 2017 sur les ICO en France.

23   En 2014, la chaîne de magasins Target a été piratée, ce qui a entraîné le vol des données de cartes de crédit de 40 millions d'Américains.

24   Il existe différents types de blockchains privées, des projets ad hoc comme HyperLedger, des systèmes dérivés des blockchains publiques à usage privé, des blockchains de consortium comme R3, B3i, et des blockchains totalement privées comme BNP Fund Link.

25   Dans les blockchains privées ou à permission, il n'est pas nécessaire de diffuser les transactions à l'ensemble du réseau pour les valider. Par exemple, la blockchain Corda du consortium R3 fonctionne avec un système de validation direct entre les contreparties.

26   L'identifiant d'un bloc est appelé « empreinte ». Il s'agit d'une étiquette permettant de retrouver n'importe quel bloc entré dans le registre.

27   Par exemple, avec la fonction de hachage SH-256 de la NSA, le résultat de la fonction est toujours une chaîne de nombres et de caractères (a-f, 0-9) quelle que soit la longueur du message reçu.

28   Cette séquence contient obligatoirement des données relatives au bloc (date, heure, nombre de transactions, identifiant du bloc précédent), ainsi qu'un nombre arbitraire appelé « nonce ». Le mineur fait varier le nonce inclus dans la séquence jusqu'à ce qu'il obtienne une empreinte satisfaisant la contrainte. Formellement, il s'agit de trouver un nonce N tel que f(H,T,N) < b, où b représente l'identifiant du bloc à valider, T un hachage des transactions contenues dans le bloc, H un hachage de l'identifiant du bloc précédent et f la fonction de hachage. Les itérations consistent à faire varier le nonce N contenu dans la séquence, ce qui est très coûteux en énergie et en puissance de calcul.

29   Cette activité a une structure de tournoi puisqu'il n'y a qu'un seul vainqueur.

30   En faisant varier le nombre de zéros exigés, le problème devient plus difficile à résoudre.

31   Pour consulter le registre des transactions en bitcoin, voir le site : blockchain.info.

32   Actuellement les mineurs sont rémunérés par 12,5 BTC pour l'ajout d'un bloc. Cette quantité est réduite régulièrement et finira par être remplacée par des frais de transactions lorsque la totalité des bitcoins aura été mise en circulation sur le marché (21 M). Les usagers peuvent déjà choisir d'ajouter des frais de transaction pour faire valider un bloc plus rapidement.

33   La preuve de participation est utilisée par la cybermonnaie Peercoin combinée avec la preuve de travail. La probabilité de réussite de l'ajout du bloc suivant est proportionnelle à la cybermonnaie que le « forgeur » détient sur son compte.

34   On parle du problème de la « scalabilité ».

35   Le bitcoin permet de gérer sept transactions par seconde, PayPal 100 et Visa entre 2000 et 7000.

36   Pour comprendre le lien entre la taille des blocs et le mécanisme d'incitation des mineurs, voir Houy (2014).

37   Source : rapport de l'ESMA, Blockchain and Securities Markets.

38   BNP Paribas a développé un système pour gérer les transferts de devises sur une blockchain « Cash Without Borders ». Source : https://atelier.bnpparibas/fintech/article/blockchain-heure-premieres-realisations.

39   La société SETL a développé une solution permettant la compensation instantanée des positions de change. Le choix du rythme de compensation pourrait être paramétré dans une blockchain : « I can even think we (…) allow participants to select the pace at which they want to settle. » (Fredrik Voss, vice-président de Blockchain Innovation at Nasdaq).

40   Pour une analyse de la responsabilité des acteurs du système financier en cas de piratage de la blockchain, voir le rapport de Paris Europlace (2017).

41   Source : https://www.fca.org.uk/firms/regtech/our-work-programme. La FCA a développé dans le Project Maison en partenariat avec le consortium R3 et plusieurs banques une solution regtech reposant sur la blockchain pour suivre le marché du crédit immobilier. Un autre projet (SmartReg) étudie l'usage de smart contracts pour vérifier la conformité.

42   Pour un état des lieux plus complet des règles en vigueur et de la position des régulateurs, voir le rapport de Paris Europlace (2017).

43   Les approches des régulateurs concernant la réglementation des FinTechs diffèrent d'un pays à l'autre. Certaines autorités (FCA, par exemple) ont mis en place une sandbox. Il s'agit d'un système de sélection des projets innovants donnant lieu à une coopération entre le régulateur et les entreprises choisies. Les entreprises sont exemptées de contraintes pendant la durée de l'expérimentation.

44   Elles ne peuvent ni être qualifiées de monnaie au sens de l'article L. 111-1 du Code monétaire et financier, ni de monnaie électronique au sens de la directive du 16 septembre 2009, ni de monnaie locale complémentaire au sens de la loi n° 2014-856 relative à l'économie sociale et solidaire.

45   En février 2014, la plateforme Mt.gox a déposé le bilan après s'être faite dérober plus de 850 000 bitcoins valorisés à l'époque à 350 M€. Voir aussi le piratage de Coincheck en janvier 2018.

46   Il existe des solutions de marché permettant de stocker les clés permettant d'échanger des bitcoins de façon sécurisée, comme celle proposée par la société Ledger.

47   La Chine a interdit les ICO, la FCA (RU) les autorise au cas par cas, l'AMF en France a lancé une consultation publique en octobre 2017.

48   Devant cette incertitude juridique, les principaux acteurs mondiaux des cryptomonnaies se sont associés pour tenter de s'autoréguler en créant le « Blockchain Token Securities Law Framework ».

49   Voir Bonneau et Renard (2017) pour une analyse juridique.

50   Voir le document de l'Open Data Institute ODI-TR-2016-001.

51   Ord. n° 2016-520, 28 avril 2016, relative aux bons de caisse, JO, 29 avril.

52   Un alinéa est ajouté à l'article L. 228-1 : « Lorsque les statuts de la société l'y autorisent, ces valeurs mobilières peuvent être inscrites dans un dispositif d'enregistrement électronique partagé, conformément à l'article L. 211-3-1 du Code monétaire et financier. »


Share email Share on Facebook Share on Twitter Share on Google+