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Retail Investors in EU Securities Law: from Caveat Emptor to a High Level of Investor Protection

Salvatore GNONI * Autorité européenne des marchés financiers (AEMF). Contacts : Salvatore.Gnoni@esma.europa.eu ; Steven.Maijoor@esma.europa.eu ; Sophie.VUARLOT-DIGNAC@esma.europa.eu.Les opinions exprimées dans cet article sont celles de leurs auteurs et n'ont pas vocation à représenter la position de l'AEMF.
Steven MAIJOOR
Sophie VUARLOT-DIGNAC *


This article summarises the arrangements in EU law regarding the protection of retail investors in the provision of investment services and their development in the past decades. The features of securities markets have led to move away from relying on the caveat emptor principle to much higher levels of investor protection. The recently introduced MIFID 2 legislation includes intrusive measures like product governance rules, and product intervention powers.

The cross-border nature of EU financial markets adds another complexity to the protection of retail investors and arrangements need to be in place to take sufficiently into account the interests of retail investors located in other jurisdictions. These arrangements are based on various tools available to ESMA to ensure supervisory convergence across the EU. ESMA has conducted various assessments of national supervisory practices which show still wide variation in practices across the EU and an overall modest level of enforcement activity.

Finally, this article briefly reflects on contract law, which also very much affects the level of retail investor protection. Progress in this area has been much less in terms of convergence, with persistent major differences across the EU. One such area of major differences concerns the opportunities for redress in case of retail investor detriment.


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Footnotes

1   Il faut noter que cet article traite essentiellement de la législation sur la prestation de services et activités d'investissement au sein de l'UE. Il ne s'intéresse pas aux autres législations du secteur financier qui contribuent également, directement ou indirectement, à protéger les investisseurs, ni à la législation intersectorielle générale visant à protéger les consommateurs. Dans ce contexte, il faut mentionner les résultats obtenus par les directives UCITS (Undertakings for the Collective Investment In Transferable Securities) (ou OPCVM) et le règlement PRIIP (Packaged Retail Investment and Insurance-based Products), qui imposent aux prestataires de résumer et de normaliser les informations utiles dans de brefs documents adressés aux clients (respectivement, KIID pour key investor information document, et KID pour key information document).

2   Rapport final du Comité des Sages sur la régulation des marchés européens des valeurs mobilières (Rapport Lamfalussy), publié le 15 février 2001. Ce rapport a été adopté par un Comité désigné par les ministres européens de l'Économie et des Finances en vue d'évaluer des mécanismes visant à améliorer la régulation des marchés des valeurs mobilières au sein de l'UE et à éliminer les barrières et les obstacles entravant leur développement. L'une des principales conclusions de ce rapport préconisait la mise en œuvre d'une approche réglementaire à plusieurs niveaux en impliquant les différentes institutions de l'UE et la mise en place de nouveaux comités techniques qui participeraient aux différentes étapes du processus.

3   Le CERVM a été créé en juin 2001. Il fut le prédécesseur de l'actuelle AEMF instituée par un règlement en novembre 2010.

4   Cf. Rapport Lamfalussy, p. 7.

5   A European regime of investor protection. The harmonization of conduct of business rules, CESR/01-014d, p. 3.

6   Ibid.

7   Directive 2004/39/CE.

8   La directive MiFID élargissait également la portée des instruments financiers en incluant les instruments dérivés sur matières premières.

9   Il faut noter que la catégorie des « contreparties éligibles » ne pouvait s'appliquer que dans le cadre de certains services d'investissement (négociation pour compte propre, réception et transmission des ordres et exécution des ordres pour le compte de clients). Cette catégorie ne s'appliquait pas à la fourniture de conseils en investissement, ni à la gestion de portefeuille.

10   L'AEMF disposait déjà du pouvoir d'interdire ou de restreindre certaines activités financières au titre du règlement instituant l'AEMF (Article 9(5) du règlement 1095/2010). Toutefois l'exercice de ce pouvoir était soumis aux conditions définies par la législation dans le cadre du mandat de l'AEMF. Le dispositif MiFID II définit la portée et les conditions des pouvoirs d'intervention sur les produits de l'AEMF. Ces pouvoirs sont donc entrés en vigueur le 3 janvier 2018. Le 18 janvier 2018, l'AEMF a publié un appel à témoignages concernant les propositions de modifications des CFD et des options binaires (https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/esma71-99-930_pi_call_for_evidence_january_2018.pdf).

11   Certaines orientations adoptées dans le cadre de MiFID II concernent directement la protection des investisseurs : gouvernance des produits, titres de créances complexes et dépôts structurés, pratiques de vente croisée, évaluation des connaissances et des compétences. Les orientations conjointes adoptées par l'AEMF et l'Autorité bancaire européenne concernent l'évaluation de la qualité des membres de l'organe de direction et du personnel exerçant une fonction clé. L'AEMF a également débuté la révision des orientations existantes en matière d'adéquation pour les mettre à jour en fonction des évolutions technologiques sur le marché du conseil et afin d'y intégrer certaines conclusions d'analyses de la finance comportementale.

12   Règlement (UE) n° 1095/2010 du Parlement européen et du Conseil du 24 novembre 2010 instituant une Autorité européenne de surveillance (AEMF).

13   Voir article 1(5) du règlement AEMF.

14   Voir article 8 (1)(h) du règlement AEMF.

15   Voir le site : https://www.esma.europa.eu/market-analysis/financial-stability.

16   Voir le site : https://ec.europa.eu/info/law/better-regulation/initiatives/com-2017-536_en.

17   Voir le site : https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/2015/11/2015-935_esma_strategic_orientation_2016-2020.pdf.

18   Voir la déclaration de l'AEMF publiée en juillet 2017 relative aux travaux coordonnés portant sur plusieurs entreprises d'investissement opérant en ligne au sein de l'Union. Pour en savoir plus, consulter le site : https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/esma43-318-752_statement_to_ep_petitions_committee.pdf.

19   Voir le site : https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/2015/11/2013-1709-review_panel_u_methodology_publication.pdf.

20   Voir le site : https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/2015/11/2015-495_esma_publishes_peer_review_on_best_execution_0.pdf.

21   Voir le site : https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/esma42-1643088512-2962_follow-up_best_execution_peer_review_report.pdf.

22   Voir le site : http://eur-lex.europa.eu/resource.html ?uri=cellar :92be9f6e-b98e-11e7-a7f8-01aa75ed71a1.0001.02/DOC_1&format=PDF.


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