Changement climatique et finance durable

En décembre 2015, la France accueille la 21e conférence climat. Les enjeux pour la planète sont cruciaux puisque les États doivent aboutir à un accord permettant de contenir le réchauffement global en deçà de 2 °C. La finance a un rôle important à jouer. Dans cette perspective, la Revue d’économie financière présente une synthèse des réflexions et travaux sur le sujet.

La première partie du numéro est consacrée aux défis du financement de la transition énergétique. Comment financer une économie peu émettrice de gaz à effet de serre ? Quels sont les risques liés au changement climatique et comment mieux les anticiper ? Dans une deuxième partie, les auteurs proposent des stratégies : bonus-malus carbone, obligations vertes, désinvestissement des secteurs liés aux combustibles fossiles, meilleure analyse des risques, mise en place d’indices low carbon, empreinte carbone des projets financés... La troisième partie adopte un point de vue plus général en traitant de la finance durable, une finance au service de la société et tenant compte des ressources limitées de la planète.

En plus de ce thème principal, ce numéro propose deux articles sur différents sujets de l’actualité économique et financière, l’un qui s’interroge sur les stratégies des banques centrales en matière de stabilité financière, l’autre qui propose de revenir sur la dernière crise financière mondiale et sur la crise de la zone euro qui a suivi.

REF 117 Changement climatique et finance durable

publication : mars 2015 312 pages

In memoriam Edmond Malinvaud accès libre

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Edmond Malinvaud, membre du conseil d’orientation de la Revue d’économie financière n’est plus. Cette phrase n’a aucun sens. Edmond Malinvaud sera toujours là. Ne serait-ce que par ses écrits, qui sont pléthoriques, mais,surtout, qui ont marqué et marqueront encore des générations d’étudiants, dont certains, nombreux, ont eux aussi accédé aux plus hautes fonctions. Les plus hautes fonctions, […]
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Une nouvelle rubrique : la chronique d'histoire financière accès libre

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« L'Histoire, je le crains, ne nous permet guère de prévoir, mais, associée à l'indépendance d'esprit, elle peut nous aider à mieux voir. » Paul Valéry (Variété IV) a raison. L'Histoire est un miroir, parfois déformant, qui peut nous aider à comprendre la réalité d'aujourd'hui et à éclairer celle de demain. La crise de 1929 fournit une excellente illustration du rôle que peut jouer l'Histoire dans le renouvellement de la pensée économique. Ceux qui pensent que la crise actuelle […]

Xavier Mahieux Olivier Pastré François Champarnaud Thierry Walrafen

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Changement climatique et finance durable

Avant-propos accès libre

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Le conseil d'orientation de la Revue d'économie financière (REF) a saisi l'occasion de la tenue à Paris à la fin de 2015 de la conférence Climat (COP 21) pour consacrer un numéro spécial au changement climatique et à la finance durable. Ce numéro est le bienvenu. Sur ce sujet essentiel pour l'avenir de notre planète, il est l'occasion d'actualiser nos connaissances sur l'ampleur des défis à venir, les solutions envisageables, mais aussi de rendre compte des réflexions et des modifications […]

Pierre-René Lemas

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Introduction accès libre

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La conférence internationale de Copenhague en 2009 a fixé l'objectif de long terme dans la lutte contre le dérèglement climatique : limiter l'accroissement de la température à 2 °C à la fin de ce siècle. L'atteinte d'un tel objectif est un défi « macroéconomique » car, depuis le début de l'ère industrielle, le PIB mondial a été multiplié par 100, avec à la clé plus de 30 milliards de tonnes d'émissions de CO2 par an liées aux activités énergétiques. Inverser rapidement cette […]

Jean Boissinot Patrice Geoffron

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Risques climatiques et besoins de financement

Quelle stratégie financière pour un accord climatique à Paris 2015 ? accès libre

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Le rendez-vous Paris Climat 2015 constitue la date butoir pour poser les bases d'un accord universel. Un accord climatique ambitieux repose sur trois piliers : un engagement des gouvernements, un système indépendant de monitoring, de reporting et de vérification (MRV) et l'instauration d'une tarification internationale du carbone.Dans cet article, nous proposons une méthode mixant taxation et marchés de permis. Il s'agit dans un premier temps d'introduire un bonus-malus carbone international, avec une taxe de l'ordre de 7 $ par tonne de CO2, calculé à partir de l'écart pour un pays entre son niveau moyen d'émission par habitant et la moyenne mondiale. Cette tarification aurait le double objectif d'inciter les pays à faible émission par habitant à rejoindre le système commun de MRV et de faciliter le respect de la promesse d'opérer un transfert annuel de 100 Md$ à destination des pays les moins avancés. Dans un second temps, il faut constituer un marché transcontinental du carbone, à partir des systèmes d'échange de quotas de CO2 en Europe, en Chine et aux États-Unis. Interconnecter ces différents marchés exige de mettre en place une gouvernance commune pour s'assurer que les grands émetteurs s'engagent bien sur des trajectoires compatibles avec l'objectif de limitation du réchauffement climatique à 2 °C.

Classification JEL : F53 F59 H23 Q54


Christian de Perthuis Pierre-André Jouvet

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Objectiver le débat sur le financement de la transition énergétique : quelles leçons tirer du cas français ? accès libre

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Cet article traite des enjeux liés à la question du financement de la lutte contre le changement climatique et plus largement de la transition énergétique. Il s'agit d'un débat passionné et passionnant à la fois au niveau national et au niveau mondial. Néanmoins, il s'appuie sur des bases méthodologiques et des données parfois insuffisamment connues ou maîtrisées. Partant de ce constat, cet article reprend les récents résultats d'une étude recensant les flux financiers dédiés à la lutte contre le changement climatique en France. Il aborde ensuite les limites d'un tel exercice, notamment dans le fait de ne traiter qu'une partie de la question en occultant celle, plus générale, de la redirection des flux vers les dépenses cohérentes avec une économie future peu carbonée et résiliente aux événements climatiques extrêmes. Dans ce but, l'article évoque la possibilité d'un changement de paradigme pour raisonner en termes de cohérence et d'incohérence avec une transition plutôt que de se concentrer sur des investissements « dédiés » à la lutte contre le changement climatique. Le recours à des scénarios prospectifs fiables et partagés illustrant une économie peu carbonée et résiliente au climat futur paraît prometteur – et nécessaire.

Classification JEL : H54 O44 Q01 Q51 Q54 Q56


Ian Cochran Benoît Leguet Romain Morel

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L'analyse macroéconomique de la transition énergétique : difficile mais indispensable accès libre

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La transition énergétique mobilise une variété d'instruments (prix, subventions…) qui modifient les équilibres macroéconomiques. L'analyse macroéconomique doit donc être au cœur des débats, même si elle se heurte en pratique à plusieurs obstacles. Il apparaît tout d'abord que l'évaluation des conséquences macroéconomiques de l'action par rapport à l'inaction en matière de changement climatique est mal aisée. La macroéconomie est en revanche plus outillée pour examiner les conséquences de différentes modalités de mise en œuvre de la transition énergétique. Celles-ci vont dépendre du fonctionnement d'une économie, de ses institutions et de ses rigidités, et le recours à la modélisation macroéconomique peut apporter des réponses empiriques. La modélisation doit alors prêter une attention forte à quelques éléments, notamment les mécanismes de bouclage, la prise en compte des mécanismes de financement ou encore les canaux de diffusion du progrès technique. Dans la pratique, les évaluations macroéconomiques de la transition énergétique avec différents modèles aboutissent à une variété importante de résultats, illustrant l'aspect crucial de certains mécanismes.

Classification JEL : E17 Q01 Q54 Q56


Jean-François Ouvrard

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Le risque de maladaptation au changement climatique : un enjeu pour la rentabilité des investissements ? accès libre

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Après avoir analysé la littérature dédiée à l'adaptation au changement climatique et montré que la résilience est le concept qui doit être adopté pour réduire le risque de maladaptation, nous introduisons un outil dédié à l'évitement de la maladaptation à l'échelle de projets d'investissement.Cet outil évalue les projets sur quatre thèmes principaux : la ressource en eau, la ressource énergétique, la dépendance structurelle (aux divers réseaux) et la dépendance fonctionnelle des acteurs de la chaîne de valeur du projet au changement climatique. Il pourrait représenter une première étape vers l'adoption d'une démarche complémentaire de l'étude d'impact environnemental, au cours de laquelle serait évalué, non pas l'impact des projets sur leur environnement, mais l'impact possible de l'environnement sur le projet, du fait des changements climatiques à venir. Une telle réflexion semble essentielle, en particulier dans le cadre du FEIS (Fonds européen pour les investissements stratégiques) qui vise à entraîner des investissements à hauteur de 315 Md€ (dont 16 Md€ provenant du budget de l'UE) à travers l'UE d'ici à 2020, ou de la proposition de règlement européen sur les FEILT (Fonds européens d'investissement de long terme), ceci afin d'éviter le gaspillage d'argent public et privé.

Classification JEL : E61 Q01 Q54


Pierre Serkine

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Exposition aux risques naturels et marchés immobiliers accès libre

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L'ampleur des pertes humaines et matérielles causées par les catastrophes naturelles est intimement liée aux choix d'implantation et de résidence des populations. Les risques imposent une sorte de servitude aux biens immobiliers, des différences d'exposition devraient donc se refléter dans les prix de marché. Il s'agit néanmoins d'une caractéristique aléatoire, les agents ne feront des choix éclairés que s'ils perçoivent correctement ce risque. Le modèle des prix hédoniques appliqué en environnement incertain prédit un écart de prix entre logements exposés et non exposés égal aux dommages anticipables plus une prime de risque. Comparées au coût moyen des sinistres inondations catastrophes naturelles en France, les rares estimations de cette décote par la méthode de prix hédoniques suggèrent que les marchés immobiliers français ne capitalisent pas ou peu les risques naturels, sauf les années suivant immédiatement une crue majeure. Système d'assurance catastrophe naturelle, information imparfaite, biais de perception des risques extrêmes et effet du vécu sont autant de pistes d'explications.

Classification JEL : D81 Q54 R21 R52 Q54


Amélie Mauroux

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Outils et mécanismes financiers en réponse aux risques climatiques

Adapter les marchés financiers aux changements climatiques accès libre

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Les technologies liées aux énergies renouvelables deviennent plus compétitives que celles des combustibles fossiles et l'impératif climatique pousse les responsables politiques vers les politiques régulatrices qui intègrent les externalités environnementales négatives.Le coût de l'inaction étant plus grand que le coût nécessaire pour s'opposer au changement climatique, le secteur financier doit tenir compte dans ses décisions de la nécessité d'adapter l'économie à une réalité plus stressante et de traiter avec des créneaux importants et prometteurs. D'autre part, l'engagement de la finance dans la lutte contre le changement climatique va l'aider à retrouver une légitimité publique très contestée depuis la Grande Récession.Cet article explore les premières étapes d'un changement systémique des marchés financiers pour qu'ils soient prêts à répondre aux défis du changement climatique. Comment les finances publiques doivent-elles changer à court terme et comment le financement privé peut-il innover et élargir les moyens pour mieux faire face à ces défis ?

Classification JEL : G18 Q38 Q54


Carlos García Paret Santiago Lorenzo

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Prévention des catastrophes naturelles : viser le long terme sans attendre accès libre

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L'urbanisation des zones exposées aux risques naturels est importante et ira croissant. L'analyse économique propose plusieurs outils pour maîtriser ce phénomène : une tarification de l'assurance ajustée au risque, et un zonage et des normes de construction dans les zones exposées. Ces deux outils sont théoriquement équivalents, mais leurs applications respectives soulèvent différentes difficultés, et les incitations financières ont été excessivement réduites en France. Dans les deux cas, une plus grande rigueur rencontrera des oppositions, car elle touchera plus spécifiquement certains lieux. Nous discutons cette difficile gestion de l'existant et expliquons que les droits du grand-père ou les expropriations ne peuvent être considérés comme des réponses durables.

Classification JEL : H23 G22 R52 Q54


Céline Grislain-Letrémy Bertrand Villeneuve

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Élargir le champ de l'analyse du risque de crédit accès libre

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Les catégories de risques traditionnellement couvertes par la recherche crédit – risque opérationnel et risque financier – peuvent prendre en compte un grand nombre d'enjeux ESG (environnement, social et gouvernance). Toutefois, certains risques demeurent difficiles à évaluer dans ce cadre, en particulier parce que les catégories ESG elles-mêmes ne sont pas particulièrement efficaces (ni même significatives) en tant que catégories analytiques. Nous estimons qu'une meilleure analyse de ces risques peut être obtenue en classant ce que l'on appelle aujourd'hui les risques ESG en trois catégories de risques spécifiques : les risques opérationnels ou de gestion, les risques climatiques, en particulier les risques d'atténuation et d'adaptation, et les risques liés aux ressources naturelles. Cette dernière catégorie permet de prendre en considération l'épuisement des ressources naturelles, le risque de perte de subventions ainsi que certains risques géopolitiques, les risques associés aux ressources en eau constituant peut-être le meilleur exemple de risque lié aux ressources naturelles.

Classification JEL : G21 M14 Q32 Q56


Bob Buhr

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Le développement d'une « finance 2 °C » et l'exemple des green bonds accès libre

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Répartir le capital tout en respectant l'engagement pris à Copenhague en 2010 de contenir l'augmentation de la température globale à 2 °C relève du véritable défi. Le secteur financier reste fortement lié au carbone. Toutefois, plusieurs facteurs se combinent et pourraient constituer un environnement encourageant la « finance 2 °C » (c'est-à-dire compatible avec le scénario d'un réchauffement limité à +2 °C). Le développement des obligations vertes est le premier exemple de ce tournant.

Classification JEL : G11 G12 M14 Q54 Q56


Zoe Knight

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Les indices low carbon : entrée des investisseurs institutionnels dans la lutte contre le réchauffement climatique accès libre

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Le réchauffement climatique est de plus en plus considéré par les investisseurs institutionnels comme un facteur de risque à long terme, susceptible d'avoir un impact négatif sur la valorisation des actifs. Compte tenu des spécificités du risque climat pesant sur les actifs financiers et des contraintes des investisseurs, nous proposons une stratégie de couverture qui permet aux investisseurs de long terme de réduire leur exposition à ce risque tout en minimisant les risques de sous-performance à court terme. La mise en place d'indices low carbon à faible erreur de suivi vis-à-vis des indices de référence permet ainsi de mobiliser les investisseurs avec des instruments financiers simples, transparents et permettant de gérer les fortes incertitudes inhérentes au climat. Ces stratégies génèrent une réallocation du capital des sociétés les plus exposées au risque climatique vers les sociétés plus adaptées à l'émergence d'une économie sobre en carbone. Elles constituent un point d'entrée pour les investisseurs sur une base économique de réduction des risques, et représentent ce faisant l'émergence d'une nouvelle force potentiellement importante, aux côtés des États dans la lutte contre le réchauffement climatique.

Classification JEL : G11 Q54 Q56


Mats Andersson Patrick Bolton Frédéric Samama

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La quantification des émissions de gaz à effet de serre des institutions financières accès libre

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Pour répondre aux enjeux du changement climatique, une réorientation massive des flux de financements privés et publics est nécessaire. Le secteur financier apparaît comme un acteur incontournable pour engager la transition énergétique. L'un de ses premiers objectifs dans le cadre de cette transition bas carbone est de disposer de méthodes et d'outils permettant d'estimer ces émissions (directes et indirectes) de gaz à effet de serre (GES). Cette estimation permet au secteur de mieux appréhender ses risques liés au changement climatique et d'identifier des opportunités financières de développement en rapport avec les émissions de GES. Pour les émissions indirectes du secteur financier, la problématique essentielle relève de la quantification des émissions financées, c'est-à-dire des émissions induites par la détention d'un actif financier. Il s'agit donc de présenter les pratiques existantes de quantification des émissions financées de GES des institutions financières à travers les deux types d'approches méthodologiques existantes, à ce jour.

Classification JEL : G12 Q54 Q56


Anne Gerardi Alain Grandjean Emmanuel Martinez

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Addenda sur le thème de la finance durable

Gouvernance et responsabilité sociétale des entreprises : nouvelle frontière de la finance durable ? accès libre

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Cet article analyse les relations entre gouvernance et responsabilité sociétale des entreprises (RSE) comme nouvelle frontière de la finance durable. On identifie notamment trois forces motrices en matière de finance durable et RSE : la structure du capital (identité des actionnaires), la composition des conseils d'administration et le cadre réglementaire en matière de gouvernance et responsabilité sociétale des entreprises. Nous montrons comment les évolutions dans la gouvernance ces trois dernières décennies ont conduit à une montée en puissance des enjeux RSE et finance durable.

Classification JEL : G34 M14


Patricia Crifo Antoine Rebérioux

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Pourquoi faut-il une finance durable et soutenable ? accès libre

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La finance, dans sa conception actuelle, est-elle inévitable ? Existe-t-il une alternative plus soutenable ? Et si oui, quelles en seraient les conditions ?Dans une première partie, cet article discute de l'instabilité financière, génératrice de comportements cycliques et de prises de risques qui ont abouti à une crise majeure dont les coûts s'avèrent massifs pour la société. Comprendre les causes de cette instabilité est une des conditions nécessaires afin de concevoir un autre modèle de la finance, une finance durable et responsable, c'est-à-dire utile sur le plan économique, social et environnemental. Dans une deuxième partie, nous évoquons des réformes du système bancaire et financier nécessaires pour sortir de la crise et assurer des financements à long terme, notamment pour accompagner la transition écologique. Enfin, cet article plaide pour une finance capable d'œuvrer à une meilleure prise en considération des risques environnementaux, sociaux et de gouvernance dans les décisions d'investissement et la recherche de rendements soutenables sur la durée.

Classification JEL : G01 D62


Esther Jeffers

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Mettre la finance au service de la société ? accès libre

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S'appuyant sur un certain nombre d'ouvrages et d'articles récents, cet article vise à mettre en évidence ce que la société est en droit d'attendre de la finance et les fondements qui lui assureraient le bénéfice des retombées positives de ses activités. S'il est nécessaire de disposer d'un solide cadre institutionnel encadrant les activités financières, ce à quoi se sont attelés les pouvoirs publics depuis la dernière crise, il apparaît que l'éthique, son enseignement et sa mise en œuvre effective, est indispensable pour que la société bénéficie pleinement des bienfaits de la finance.

Classification JEL : A23 G00 G01 M14


Jean Boissinot

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Chronique d'histoire financière

Introduction au régime de banque libre aux États-Unis accès libre

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Le régime de banque libre – free banking – en vigueur de 1837 à 1862 a constitué la première étape vers l'uniformisation du système bancaire des États-Unis. Toutefois, l'adoption de cette nouvelle législation a entraîné d'importants problèmes. Ce n'est que récemment que des études ont commencé à analyser et à déchiffrer les conséquences inattendues de ces lois. Le […]

Matthew S. Jaramski

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Articles divers

La crise financière a-t-elle affecté le débat « lean » versus « clean » chez les banquiers centraux ? accès libre

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La crise financière a-t-elle causé un changement de paradigme de politique monétaire ? En particulier, la stratégie des banques centrales en matière de stabilité financière a-t-elle changé ? Le consensus d'avant-crise des banquiers centraux sur la stratégie de lutte ex post contre l'éclatement de la bulle financière (cleaning up the bust afterwards) prévaut-il encore ? Désormais les banquiers centraux préfèrent-ils au contraire agir ex ante contre la montée de la bulle (leaning against the wind) ?L'article examine si la crise a modifié ce débat clean versus lean sur la base des méthodes de la littérature de la communication des banques centrales. Quatre-vingt-quatorze discours de membres de la Réserve fédérale américaine (Fed), de la Banque centrale européenne (BCE) et de la Banque d'Angleterre portant sur ce débat sont étudiés sur la période 2002-2012.L'analyse et le codage de ces discours apportent deux résultats majeurs. En premier lieu, le consensus sur la stratégie de clean est moins marqué qu'avant la crise dans les trois banques centrales considérées. La BCE devient clairement favorable à la stratégie opposée de lean. Cependant, en second lieu, le changement de paradigme de politique monétaire n'apparaît pas pour autant car la Fed et la Banque d'Angleterre continuent de préférer la stratégie de clean.

Classification JEL : D83 E52 G01


Emmanuel Carré

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La crise financière : enseignements et perspectives accès libre

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Les causes de la crise financière majeure qui s'est fait jour en 2007 sont identiques à celles de la quasi-totalité des crises survenues depuis le xixe siècle – crise du crédit et de l'endettement, bulle spéculative sur les actifs patrimoniaux (en l'occurrence l'immobilier) et crise de liquidité –, mais la dernière crise a pour spécificité d'avoir été considérablement aggravée par un élément nouveau, une titrisation débridée. Phénomène qui a tout à la fois facilité la montée de l'endettement et intensifié considérablement la crise de liquidité. Macroéconomiquement, il s'agit d'une crise de surproduction et de surendettement causée par une mondialisation mal régulée.La crise de la zone euro, qui a débuté en 2010, n'est pas la simple conséquence de la crise financière qui la précède. Elle est essentiellement due à la construction d'une zone monétaire incomplète. Les critères de convergence n'ont pas empêché une divergence profonde des balances courantes entre les pays du Nord et ceux du Sud, ni une polarisation industrielle croissante. Symétriquement, l'espoir d'un renforcement ultérieur du degré de fédéralisme de la zone a été déçu.Comment, dès lors, éviter l'écueil d'un fédéralisme illusoire comme celui d'un retour aux critères de convergence par des politiques de dévaluation interne qui peuvent accroître le risque politique et social au sein même de la zone euro et mettre en cause jusqu'à son existence ?

Classification JEL : F36 F55 G01


Olivier Klein

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