La titrisation
La déréglementation, la désintermédiation, la globalisation financière sont des composantes bien connues de la mutation financière que nous vivons actuellement. Moins connue que les phénomènes précédents, mais indissociable de cette mutation, la titrisation est le plus souvent considérée comme une technique d'ingénierie financière. Définie succinctement, la titrisation consiste à transformer des actifs ou des créances en titres négociables, par l'intermédiaire d'une entité juridique (ou véhicule) ad hoc. Avec l'avènement de l'euro et l'accélération des concentrations bancaires, les années récentes ont connu un accroissement du recours à la titrisation ainsi qu'une augmentation de la diversité des actifs titrisés, et une sophistication des méthodes utilisées.

Ainsi, le développement actuel de la titrisation, dans le monde entier, a conduit les autorités de tutelle à l'examiner tout particulièrement, dans le cadre de la refonte du ratio Cooke, en cours de préparation par le Comité de Bâle sur la supervision bancaire. Dans ce contexte, il apparaît utile de mener une réflexion sur l'expansion de la titrisation, et de la mettre en perspective de la mutation financière que nous vivons.

Pour Christian de Boissieu, la titrisation s'inscrit dans le développement des marchés de titres et le processus de désintermédiation. Le développement des opérations de titrisation devrait se poursuivre, la sophistication de l'ingénierie financière appelant en retour une exigence accrue de transparence financière. Sylvie Mathérat et Philippe Troussard considèrent également la titrisation comme un " produit dérivé de la désintermédiation ", ayant des conséquences notables sur l'organisation et l'efficacité du système financier. Ils soulignent aussi que la titrisation n'a pas encore connu en Europe le même développement qu'aux Etats-Unis. Les auteurs mettent également en évidence la complexité des mécanismes visant au transfert des créances et portent leur attention sur les " risques flous " et les " risques collatéraux " liés à ces mécanismes : ainsi les autorités prudentielles devraient-elles être particulièrement attentives à ce que la titrisation ne conduise pas à une " diminution de l'exigence globale en fonds propres alors même que le niveau de risque resterait inchangé.

En matière de titrisation, le marché américain reste la référence et l'article de Thomas Dunn et Vernon Wright permet de faire le point en présentant la situation de MBNA, très actif dans la titrisation des cartes de crédit. Pour les auteurs, l'accès aux marchés internationaux de capitaux, à des emprunts de maturité pouvant aller jusqu'à quinze ans, est l'avantage principal de la titrisation pour un émetteur.

L'article de Fabrice Grillo et Hervé Touraine ainsi que celui de Pierre Masieri témoignent de l'intense activité et du rôle clé des prestataires de services que sont les cabinets juridiques et les commissaires aux comptes. Au delà des concepts économiques, il n'y a pas de transfert de risque effectif sans cadre juridique et comptable, à la fois source de contraintes et nécessité pour le fonctionnement du marché. Entre le cédant et l'investisseur deux catégories d'intermédiaires jouent un rôle fondamental, les agences de notation et les arrangeurs. Alors même que les investisseurs sont confrontés à des émissions titrisées plus complexes, Jean-Yves Caminades, Paul Mazataud, Rupert Schöder et Carole Yomtov remarquent qu'un référentiel simple peut être utilisé, la notation. Pour les auteurs, l'agence de notation joue aussi un rôle d'expert auprès du cédant et intervient comme un élément d'aide à la décision. Aux cotés de l'agence de notation, l'arrangeur est le conseiller privilégié du cédant. Jean-Pierre de Cormis et Isabelle Roseau soulignent qu'il doit avant tout servir les objectifs du cédant en mettant à sa disposition un refinancement compétitif, en transférant une part aussi importante que possible de ses risques, en libérant ses fonds propres et en assurant la maîtrise du bilan sur la durée.

Enfin, trois articles présentent des techniques de transfert de risque, proches dans l'esprit et dans les techniques utilisées de la titrisation des crédits. Ainsi, que le souligne Jacques Bellut, l'évolution de la législation sur les obligations foncières est un outil bienvenu pour le financement des collectivités locales. On constate ainsi un vaste mouvement au niveau européen, à commencer bien sûr par l'Allemagne avec le marché de pfandbriefe, visant à mieux structurer le financement de l'immobilier et des collectivités locales, en créant des obligations sécurisées (les obligations foncières en France), émises par des structures ad hoc, Sociétés de crédit foncier ou " Hypotheken Bank ". On retrouve dans l'article de Jean-Paul Laurent de nombreuses préoccupations communes à la titrisation : finalités économiques, concentration du risque de crédit, besoin de standardisation, maturité plus grande du marché. Enfin, l'article d'Alexandre Scherer sur la titrisation des risques d'assurance permet également de faire de nombreux parallèles avec la titrisation des crédits : les techniques sont proches, mais le risque transféré, essentiellement quelques grandes catastrophes naturelles pouvant affecter les Etats-Unis, le Japon ou l'Europe, diffère.

Deux articles abordent des thèmes différents : l'article de Gaëtan Breton et Alain Schatt s'intéresse aux analystes financiers ; l'article de Gunther Capelle-Blancard porte sur la désintermédiation.

REF 59 La titrisation

publication : avril 2000 206 pages

Editorial accès libre

La titrisation : une mise en perspective accès libre

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Cet article analyse l'essor et les différentes formes du phénomène de titrisation dans les pays développés. La distinction entre titrisation de bilan et titrisation hors bilan sert de fil conducteur pour souligner les convergences mais aussi certaines différences persistantes entre les pays anglo-saxons et les pays d'Europe Continentale. Cette distinction est spécialement éclairante lorsqu'il s'agit d'étudier l'articulation entre risques de signature et risques de marché, et l'identification […]

Classification JEL : G19 G2


Christian de Boissieu

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La titrisation et le système financier accès libre

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A l'instar de ce qui a été constaté aux États-Unis depuis le milieu des années 1970, la titrisation se développe en Europe, consacrant ainsi l'évolution du rôle des intermédiaires financiers. De passage obligé entre prêteurs et emprunteurs, ceux-ci sont devenus des intervenants financiers parmi d'autres, utilisant la titrisation pour des raisons diverses : allègement de leur bilan, source de financement ou de commissions, instruments de placement…Ce type d'opérations n'est cependant […]

Classification JEL : G19


Sylvie Matherat Philippe Troussard Robert Pelletier

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La titrisation des actifs : le point de vue d'un émetteur accès libre

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En raison de ses nombreux avantages, le marché mondial de la titrisation continue de connaître un fort niveau d'expansion et reste une importante source de fonds pour MBNA et de nombreuses institutions financières. Il y a plusieurs facteurs qui contribuent au succès du marché mondial de la titrisation tout comme aux programmes spécifiques de titrisation. MBNA, en tant qu'émetteur croit que les plus significatifs sont :- l'engagement du haut management ;- une approche stratégique avec une […]

Classification JEL : G19


Vernon Wright Thomas Dunn Erie Izraelewicz

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Opérations de titrisation internationale : aspects juridiques accès libre

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Nombreux sont aujourd'hui les groupes de sociétés qui ont recours à des opérations de titrisation dites " pan européennes " ou " internationales " qui consistent à inclure dans un même programme la cession de créances ou autres actifs se rapportant aux activités conduites par les sociétés du groupe dans différents pays. De telles opérations consistent à concilier et optimiser, au mieux des intérêts du groupe concerné, les règles propres à chaque pays impliqué. A cette occasion, […]

Classification JEL : G19


Hervé Touraine Fabrice Grillo Fabrice Robert

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La consolidation des fonds communs de créances : contexte et conséquences accès libre

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La titrisation, instituée en France par la loi du 23 décembre 1988, avait pour objectif d'aider les établissements de crédit cédants à respecter le ratio cooke, obtenir des liquidités à moindre coût, disposer d'un outil de gestion de bilan. La comptabilisation des opérations de titrisation en normes françaises conduisait à la sortie des créances du bilan des cédants alors qu'aucune norme ne régissait la consolidation des entités ayant acquis les créances. Des normes comptables récentes […]

Classification JEL : G19


Pierre Masieri

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La valeur ajoutée de la notation dans les opérations de titrisation accès libre

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Aujourd'hui, les investisseurs institutionnels sont confrontés à des titres financiers d'une complexité accrue, provenant d'une famille d'émetteurs connus ou inconnus, présents à la fois sur leur marché domestique et sur les euro-marchés. Ils utilisent un référentiel simple, indépendant, précis et universel pour analyser le risque de crédit : la notation. Cet article tente de démontrer la valeur ajoutée de la notation des opérations de titrisation en décrivant comment le processus […]

Classification JEL : G19


Jean-Yves Caminades Paul Mazataud Rupert Schoder Carole Yomtov Jean-Claude Thoenig Frédéric Rychen Philippe Penz

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L'arrangeur, conseiller du cédant accès libre

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Une opération de titrisation peut répondre à des besoins divers pour le cédant : refinancement, liquidité, gestion des risques, sources de fonds propres voire stratégie de développement. En fonction du but recherché par le cédant, l'arrangeur doit, dans la conception de la structure, concilier différents intérêts. Dans le cadre réglementaire français, il a à sa disposition de nombreuses techniques pour optimiser le bilan de l'opération.Il intègre les contraintes propres du cédant […]

Classification JEL : G19


Jean-Pierre de Cormis Isabelle Roseau Carole Bonnet

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Les obligations foncières : Un outil pour le refinancement des collectivités locales en Europe accès libre

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En juin, le Parlement français adoptait le nouveau statut des Sociétés de Crédit Foncier et celui des Obligations Foncières qu'elles pourraient émettre. En octobre, les premières émissions étaient lancées, avec un réel succès. L'année 2000 devrait voir la consolidation de ce marché.Cet outil de refinancement est important pour les collectivités locales. Pour s'en convaincre, il est utile d'analyser les différents modes de financement des équipements collectifs et leur évolution […]

Classification JEL : G19


Jacques Bellut

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Les dérivés de crédit accès libre

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La mesure quantitative des risques de crédit est associée à une marchéisation accrue du risque de crédit. Nous présentons les principales catégories de dérivés de crédit et leurs utilisations, notamment pour les opérations de titrisation. Nous analysons enfin les facteurs de croissance du marché des dérivés de crédit et le rôle qu'y jouent les banques. […]

Classification JEL : G19


Jean-Paul Laurent

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La titrisation des risques d'assurance : le marché des Insurance Linked Securities accès libre

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La titrisation des risques d'assurance est un marché de quelques années actuellement en pleine croissance. La technique utilisée consiste à reconditionner des risques d'assurance sous forme de titres négociables de type obligataire. En raison de la nature des risques, ces titres permettent de diversifier un portefeuille d'investissements et d'en améliorer le rapport performance/risque. Il s'agit d'un outil moderne et complémentaire à l'assurance qui devrait permettre d'apporter plus d'efficacité […]

Classification JEL : G19


Alexandre Scherer

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Articles divers

Rôle et caractérisation de l'analyse financière accès libre

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Les analystes financiers sont les piliers d'une conception dynamique de l'efficience des marchés Ils utilisent un ensemble étendu d'informations comprenant les données comptables dont le rôle précis demeure passablement obscur à cause, notamment, de l'hétérogénéité de leur processus décisionnel. La valeur de leurs recommandations et de leurs prévisions n'est pas, non plus, évidente. Au total, le travail des analystes aurait une certaine valeur bien qu'elle soit souvent oblitérée par […]

Classification JEL : G29


Gaétan Breton Alain Schatt Christel Colin

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Une nouvelle mesure du taux d'intermédiation financière : l'approche en volume accès libre

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A en croire les études antérieures, la désintermédiation financière observée en France durant les années quatre-vingts n'est due qu'à un déplacement du champ d'activité des intermédiaires financiers. Cette assertion se fonde principalement sur la distinction entre les taux d'intermédiation en terme de demande et en terme d'offre. Mais lorsque les champs et les méthodes sont comparables, ces deux approches conduisent à des conclusions identiques : les tendances à la désintermédiation […]

Classification JEL : G1 G21 G32 G38


Gunther Capelle-Blancard

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